Los métodos de valoración de empresas más utilizados son tres: el descuento de flujos de caja (DCF), los múltiplos de mercado y el valor patrimonial o de activos netos. No existe un método «correcto» en abstracto: la elección depende de para qué se valora la empresa, de qué información fiable hay disponible y de cómo genera valor el negocio. Un mismo negocio puede arrojar cifras distintas según el método, y eso es normal; lo que no es admisible es elegir el método que más conviene a quien encarga el trabajo sin justificarlo.
Este artículo propone un criterio práctico para decidir. Parte de una idea sencilla: antes de calcular nada, hay que fijar la finalidad de la valoración, porque la finalidad condiciona el estándar de valor que se persigue y, con él, la técnica adecuada. Quien necesite un precio para negociar una venta se mueve en un terreno distinto del de quien debe justificar un valor ante la Administración tributaria o ante un juez.
Primero, la finalidad: para qué se valora
Una valoración puede perseguir objetivos muy diferentes: fijar un precio de compraventa, determinar el valor de una participación en una herencia, justificar una aportación no dineraria, calcular el valor razonable de la salida de un socio o respaldar una operación de reestructuración. Cada finalidad exige un enfoque diferente y un nivel de documentación diferente. Cuando el resultado va a ser contrastado por un tercero con intereses contrapuestos, resulta aconsejable que lo prepare un profesional independiente; en ese contexto, los servicios de valoración de empresas y activos se plantean con un método explícito, hipótesis trazables y fuentes identificadas.
También conviene distinguir entre valor y precio. El valor es una estimación técnica fundada en hipótesis; el precio es lo que dos partes acuerdan pagar. El precio puede situarse por encima o por debajo del valor por razones de negociación, sinergias, urgencia o asimetría de información. Un informe de valoración no fija el precio: ofrece una referencia razonada.
Descuento de flujos de caja (DCF)
El DCF estima el valor de la empresa como el valor actual de los flujos de caja libres que se espera que genere en el futuro, descontados a una tasa que refleja el riesgo del negocio y el coste de su financiación (habitualmente, el coste medio ponderado del capital). A ese valor se suma un valor terminal que recoge lo que ocurre más allá del horizonte de proyección explícito. Del valor de la empresa resultante se resta la deuda financiera neta para llegar al valor de los fondos propios.
Es el método más adecuado cuando el negocio es una empresa en funcionamiento, con capacidad razonable de proyección y flujos que no dependen de forma crítica de una sola persona. Sus ventajas son evidentes: incorpora la visión de futuro, permite reflejar el plan de negocio y obliga a hacer explícitas las hipótesis. Su principal debilidad es la sensibilidad: pequeñas variaciones en la tasa de descuento o en la tasa de crecimiento del valor terminal modifican de manera notable el resultado. Por eso un DCF serio no se presenta como una cifra única, sino con análisis de sensibilidad y escenarios.
No es el método ideal en empresas con flujos muy erráticos, en fase de arranque sin histórico o con proyecciones que carecen de respaldo. En esos casos las previsiones pueden convertirse en un simple traslado de las expectativas de quien las elabora.
Múltiplos de mercado
El método de múltiplos compara la empresa con otras similares, cotizadas o adquiridas en operaciones recientes, y aplica a sus magnitudes (por ejemplo, el EBITDA, las ventas o el resultado neto) un múltiplo observado en esas referencias. Es rápido, fácil de comunicar y refleja lo que el mercado está dispuesto a pagar en un momento dado.
Su calidad depende por entero de la comparabilidad. En las pymes españolas no cotizadas es frecuente que no existan referencias directas, por lo que se recurre a múltiplos de sociedades de mayor tamaño o de otros mercados, que deben ajustarse por diferencias de tamaño, liquidez, diversificación y riesgo. Un múltiplo aplicado sin ajustes a una empresa pequeña suele sobrevalorarla. También hay que comprobar que la magnitud sobre la que se aplica el múltiplo esté normalizada, es decir, depurada de partidas extraordinarias, de retribuciones de socios fuera de mercado o de gastos personales contabilizados en la sociedad.
Valor patrimonial: el balance ajustado
El método patrimonial parte del patrimonio neto contable y lo corrige para reflejar el valor razonable de los activos y pasivos (el llamado patrimonio neto ajustado). Un inmueble contabilizado a coste histórico, una cartera de inversiones o una provisión sobredotada pueden distorsionar de forma significativa el valor contable.
Resulta especialmente indicado en sociedades patrimoniales o inmobiliarias, en holdings cuyo valor reside en sus participadas, en empresas en liquidación o con pérdidas recurrentes, y como suelo de referencia en cualquier otra valoración. Su límite es que, por sí solo, no recoge el valor de los intangibles que no figuran en el balance (cartera de clientes, marca, know-how), ni la capacidad de generar beneficios futuros.
Tabla comparativa: qué método encaja con cada caso
| Situación | Método principal | Método de contraste |
|---|---|---|
| Empresa operativa con histórico y plan de negocio | DCF | Múltiplos |
| Sector con operaciones comparables recientes | Múltiplos | DCF |
| Sociedad patrimonial o inmobiliaria | Patrimonio neto ajustado | Capitalización de rentas |
| Holding de participaciones | Suma de las partes | Patrimonio neto ajustado |
| Empresa con pérdidas o en liquidación | Valor de liquidación | Patrimonio neto ajustado |
Descuentos y primas: minoría e iliquidez
Una vez obtenido el valor del 100 % de la empresa, hay que trasladarlo a la participación concreta que se valora. Una participación minoritaria en una sociedad no cotizada puede ser menos valiosa, proporcionalmente, que el control, y la falta de un mercado en el que venderla justifica en ocasiones un descuento por iliquidez. Sin embargo, estos ajustes no se aplican de manera automática: dependen del estándar de valor perseguido y, en el ámbito tributario, de lo que establezca la norma aplicable. Conviene no confundir la valoración económica con las reglas de valoración que fija una ley fiscal concreta, que pueden imponer criterios específicos.
Un ejemplo numérico hipotético
A efectos meramente ilustrativos, imaginemos una sociedad con un EBITDA normalizado de 400.000 euros y una deuda financiera neta de 600.000 euros. Si el múltiplo de referencia ajustado fuera de 5 veces el EBITDA, el valor de la empresa sería de 2.000.000 euros y el de los fondos propios, de 1.400.000 euros. Si un DCF con hipótesis prudentes diera 1.250.000 euros y el patrimonio neto ajustado, 900.000 euros, el perito no se limitaría a promediar: explicaría por qué pondera más un método que otro y qué factores explican la diferencia. Las cifras son inventadas y sirven solo para mostrar la lógica del razonamiento.
Cómo documentar la elección del método
Un informe de valoración robusto deja constancia de aspectos que no suelen aparecer en las cifras finales, pero que determinan su fiabilidad:
- La finalidad, la fecha de valoración y el estándar de valor utilizado.
- La información recibida, la que se solicitó y no se facilitó, y las limitaciones que ello implica.
- La justificación de la tasa de descuento, de la tasa de crecimiento y de los comparables elegidos.
- Los ajustes de normalización practicados sobre los resultados históricos.
- El análisis de sensibilidad y la conciliación entre los métodos empleados.
La metodología de trabajo pericial debería poder reconstruirse a partir del propio informe, de forma que un tercero —un asesor, la Administración o un tribunal— pueda seguir el razonamiento y detectar dónde discrepa. Cuando la valoración se emplea en un litigio entre empresarios o socios, además, resulta útil complementarla con informes jurídico-empresariales que sitúen las cifras en su contexto contractual y societario.
Si el tema le interesa desde la perspectiva de los litigios, en este blog también se analiza cuándo conviene pedir un informe pericial de valoración, con un enfoque centrado en el momento de encargarlo. Para integrar la parte técnica con la estrategia jurídica, la asesoría legal y fiscal de LRB coordina el trabajo del asesor y del perito.
Preguntas frecuentes
¿Qué método de valoración es el más fiable?
Ninguno lo es en términos absolutos. El más fiable es el que mejor se ajusta a la finalidad y a la información disponible, y el que se contrasta con al menos un segundo método.
¿Se puede valorar una empresa con pérdidas?
Sí. En esos casos suele pesar más el patrimonio neto ajustado o el valor de liquidación, y el DCF exige un plan de reestructuración creíble que justifique la recuperación de los flujos.
¿Vale lo mismo el 100 % que una participación minoritaria?
No necesariamente. La proporción del valor total no equivale siempre al valor de una minoría, aunque la aplicación de descuentos depende del estándar de valor y de la norma aplicable.
¿Puede la Administración cuestionar una valoración privada?
Sí, puede comprobar los valores declarados por los medios que prevé la Ley General Tributaria. Una valoración sólida, con método explícito, facilita defender el valor declarado.
Conclusión
Elegir entre DCF, múltiplos y valor patrimonial no es una cuestión de preferencias, sino de adecuación a la finalidad, a la calidad de la información y a la naturaleza del negocio. La mejor práctica combina varios métodos, explica las diferencias entre ellos y documenta cada hipótesis. Con esa disciplina, el informe resiste mejor el contraste de la contraparte y respeta el derecho del contribuyente a defender con rigor el valor que declara.
Luis Miguel Larriba, perito judicial acreditado